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Los search funds, retornos y las diferencias con un fondo de capital riesgo tradicional

Los search funds o Fondos de Búsqueda son unos instrumentos de inversión que llevan ya más de 30 años operando en EE.UU. y Canadá.  En España son un fenómeno relativamente reciente. El primer search fund se creó en nuestro país en 2011, y logró completar con éxito la adquisición de una empresa al cabo de casi tres años. Desde entonces se han creado varios, encontrándose actualmente en distintas fases de su ciclo de vida y convirtiendo a España en uno de los países más activos en Europa.

Una búsqueda financiada es el proceso por el que uno o dos emprendedores -con poca o ninguna experiencia- levantan capital de varios inversores para pagar sus sueldos y la búsqueda de una empresa para comprar en un periodo de unos dos años. La inversión media oscila entre los 300.000 y los 500.000€ y puede haber en un fondo un total de 12 a 18 inversores[1].

Los emprendedores generalmente han realizado un máster de reconocido prestigio o provienen de banca de inversión o consultoría estratégica. Entre los inversores solemos encontrar personas que han sido CEOs de grandes empresas, family offices, exdirectivos de fondos de capital riesgo y cada vez más, fondos de fondos especializados en invertir en search funds.

El importe se desembolsa en dos fases. En la primera fase se invierte dinero para financiar la búsqueda (pago del sueldo de los ejecutivos, gastos administrativos, viajes, informes contables…). Los inversores obtienen el derecho a invertir en el capital de la empresa o las empresas encontradas. El capital inicial se suele convertir en acciones de la compañía adquirida con una prima del 50% respecto del valor de adquisición de los demás inversores. Esto es así para compensar a los promotores del fondo por el riesgo inicialmente asumido.

En la segunda fase, el ejecutivo se convierte en el director general de la empresa adquirida y suele recibir entre un 20-30% del capital en varios tramos. En el primer tramo se ponen a su nombre un tercio de las participaciones, al cabo de los 5-7 años de gestión se transfiere otro tercio de las participaciones y el restante con la venta de la empresa si llega a una TIR (Tasa Interna de Retorno) de entre un 30-35%.

La colaboración entre los inversores y el ejecutivo es una de las claves del éxito de este modelo y debe ser recíproca. Generalmente los inversores pasan a formar parte del consejo con la adquisición. Además, existe un alineamiento de incentivos entre los distintos actores (entre los inversores colaborando entre sí y apoyando al nuevo CEO ayudándole a suplir su falta de experiencia en la gestión de la compañía). El alineamiento con el searcher viene determinado por el desembolso del tramo a éxito en el momento de la desinversión.

Existen varios search funds que nacieron para invertir en una única empresa y finalmente han continuado invirtiendo en más empresas (vía add-ons o con la compra de dos empresas completamente diferentes).

Diferencias entre private equity y search fund

Los search funds se diferencian de un financial sponsor o private equity convencional en que, al invertir generalmente en una sola empresa, los ejecutivos pasarán a dirigir la empresa adquirida. En cambio, en un PE tradicional hace falta un equipo gestor para cada empresa adquirida. Los fondos de capital riesgo nacen con la vocación de tener varias empresas en cartera y así diversificar el riesgo. Por ello, la compra por parte de un search fund se trata de una muy buena alternativa para un dueño de una empresa que quiera jubilarse, por ejemplo, o tenga problemas con el relevo generacional.

El 30% de las empresas familiares no planifican su relevo según el informe elaborado por Centrem “La empresa familiar y el relevo generacional”. El 45,7% de las empresas familiares son de primera generación, el 44,2% de segunda y, a partir de ahí, las cifras se desmoronan: el 7,4% son de tercera generación y apenas el 2,6% de cuarta.

De entre los fondos levantados en 1983, se han invertido en unas 200 empresas en EE.UU. y Canadá y se ha obtenido una muestra de 134 empresas invertidas con una TIR antes de impuestos de 34,9%[2].

Retornos por clase de activo: search funds vs. PE y VC.

Fuente: Stanford GS8, “2016 Search Fund Study”; IESE, “International Search Funds, selected observations 2016” Kaplan et al, “PE performance, what do we know?”, 2013.

En cuanto a los horizontes temporales, son parecidos a los de los fondos de capital riesgo. El objetivo normalmente es dar salida a la empresa entre los 5 y 7 años de haberla gestionado.

Actores en nicho de mercado – low middle market

El nicho de mercado en el que operan los search funds en nuestro país hace que existan pocos competidores. Suelen invertir en empresas con EBITDA entre 1-3M€, es decir, empresas que ya son grandes para un Fondo de Capital Semilla o Venture Capital y pequeñas para el conjunto de fondos de capital riesgo. Esta circunstancia, unida a la ausencia de un mercado organizado, hace que dichas empresas puedan adquirirse a precios atractivos (entre 4 – 6,5x EBITDA). Las mismas empresas se venden a múltiplos superiores (hasta 10 veces EBITDA), cuando adquieren un tamaño mayor y el comprador es un private equity o un competidor o player industrial.

Por otro lado, el tejido empresarial español está compuesto en su mayoría por PYMEs[3], por lo que existe mucha oferta para estos fondos. A esto hay que sumarle también que contamos con fácil acceso a la financiación vía deuda. Por último, nos encontramos en un momento de cambios a nivel económico (el PIB cayó en 2020 casi un 11%, la inflación se ha disparado y en 2022 vencen ERTES y comienza la amortización de préstamos derivados de la crisis sanitaria).

Las empresas familiares en España


Fuente: INE

En general, las empresas target deben cumplir los siguientes requerimientos; a) que estén en un mercado creciente o por lo menos, no decreciente, b) que la compañía haya sido rentable -se suelen estudiar los 5 años anteriores a la adquisición-, c) las ventas deben ser recurrentes con una base de clientes diversificada, d) preferiblemente debe tener pocas necesidades de inversión y circulante (Capital Expenditure y Operative Expenditure) para apoyar este crecimiento en ventas y f) además de ello, la empresa debe tener capacidad de apalancamiento para aumentar los retornos.

Las búsquedas se suelen acotar a uno o dos sectores, siendo ahora mismo muy buscados el sector pharma y salud y también envases y embalajes. De todas formas, depende de la experiencia sectorial del consejo que es quien tiene la última palabra para aprobar la adquisición. Como es lógico, los inversores prefieren sectores que conocen donde más puedan aportar valor.

Los search funds no son fondos oportunistas o fondos buitres. En general, se fijan en empresas sólidas, con potencial de crecimiento, balances saneados y sin problemas financieros.

[1] Search Funds – What has made them work? Rob Jonhnson IESE Business School 2014.

[2] Search Funds – 2013: Selected Observations, Stanford Graduate School of Business, E-521, June 2014.

[3] “Las empresas familiares constituyen el 82,8% de las compañías registradas en toda España”. Estudio piloto sobre las empresas familiares. INE 2016

Almudena Redondo Cánovas del Castillo

Almudena es doble graduada en Derecho y Administración y Dirección de Empresas por CUNEF (adscrito a la Universidad Complutense de Madrid).

En 2015 se incorporó como analista a Billin, una startup Fintech, llevando a cabo tareas como el análisis de bases de datos, ratios y competidores para llevar a cabo estrategias comerciales.

Tras acabar sus estudios universitarios, realizó el Máster en gestión (Master in Management) con especialidad en finanzas por el I.E. Business School.

En 2017 se incorporó a Netvalue Forensic como consultora realizando informes periciales de diferente índole, valoraciones y análisis de riesgos de productos financieros. 

En el 2018 entra en Mazars Financial advisory services para formar parte del equipo de transacciones, llevando a cabo operaciones de Due Diligence de compra y venta de muy diversos sectores, valoraciones y asesoramiento en los distintos procesos de compraventa de compañías.

En 2019 aprobó el CFA nivel I.

En 2021 se incorpora a Akerton Partners en el departamento de Financiación.

Cristina Armijo

Cristina es licenciada en Administración y Dirección de Empresas modalidad bilingüe por CUNEF.

En el año 2018 comenzó su carrera profesional en Inicia Corporate ofreciendo servicios de asesoramiento financiero a diversas empresas.

Un año después, al terminar la carrera, se incorporó en el Banco Santander en el área de banca de inversión, en el departamento de Global Transaction Banking Continental Europe.

En el año 2020, se incorpora en Ahorro Corporación en el área de fusiones y adquisiciones  (M&A).

En el 2021 se incorpora al departamento de Financiación de Akerton Partners.

Alice Cadet

Alice es licenciada en Administración y Dirección de Empresas Franco-Español por las universidades de ICADE y NEOMA Business School, con especialidad en Finanzas Corporativas. Ha realizado cursos financieros en España y Francia.

En 2017 se incorporó al departamento financiero de Teva Pharma ofreciendo servicios de contabilidad, gestión de pagos y cobros, y análisis de flujos operativos.

En 2018 entra a formar parte del equipo M&A de SD Partners como analista financiera, en el cuál desempeña tareas de valoración de startups tecnológicas y propiedad industrial, búsqueda de financiación y operaciones de fusiones, adquisiciones y spin-off.

En 2020, se incorpora al departamento M&A de Akerton Partners

Olga González

Olga es graduada en Economía bilingüe por la Universidad de Oviedo. Terminados sus estudios en julio de 2019, se incorporó en una administración de Fincas en Gijón donde desempeñó labores de contabilidad, gestión de pagos, impuestos y atención al cliente.

A finales de 2019 se incorpora en el departamento de Forensic en Akerton Partners.

Arantxa Jiménez

Arantxa es licenciada en Filología Inglesa por la universidad de Alcalá de Henares. Ha realizado varios cursos de contabilidad y finanzas en el CEF y diversos cursos de idiomas como francés o italiano.

En el año 2000 se incorporó al Grupo Fiat en España, pasando a formar parte de Fiat Ibérica, cabecera del Grupo en España.

En el 2005 se incorporó a Bergé Automotive Logitics donde desarrollo gran parte de su labor en el área de seguros de transporte por carretera.

En 2013 comienza a formar parte de Akerton Partners.

Borja Hernández

En 2008 comenzó su vida laboral incorporándose a la entidad bancaria Cajamar como gestor de banca personal.

En 2011, se incorpora al departamento administrativo de Akerton Partners, S.L., adicionalmente da soporte y apoyo a las distintas líneas de negocio de la compañía (Back Office).

En 2017 pasa a formar parte del equipo de Annu Inversiones, S.L., participando en diversas operaciones de cesión de créditos, préstamos y compra de deuda.

Alberto Barquín

Alberto es licenciado en Administración y Dirección de Empresas por la Universidad Carlos III de Madrid, Adicionalmente cuenta con Master en Contabilidad Superior por la U.N.E.D y Máster en Administración y Dirección de empresas con especialidad en entidades deportivas por la Universidad Politécnica de Madrid. Acreditado con certificado CAFI y EIP exigido por la normativa MFID II para el asesoramiento en productos de inversión complejos emitido por el Instituto de Estudios Bursátiles (IEB),

Durante dos años estuvo opositando al cuerpo de Inspectores de Hacienda del Estado en el Centro de Estudios Financieros de Madrid. En 2012 inicio su etapa laboral en Akerton Partners como consultor en el equipo de financiación y reestructuración de pasivos financieros.

En 2016 se incorporó a BBVA como asesor financiero en Banca Comercial, gestionando carteras de clientes particulares y Pymes, analizando y gestionando operaciones de financiación, riesgos vencidos y productos de inversión colectivas.

En el 2019 vuelve a Akerton Partners para formar parte del equipo de asesoramiento financiero relacionado con procesos de financiación y reestructuración.

Juan Carlos Pomar

Responsable de Área

Licenciado en Ciencias Económicas y Empresariales, Especialidad de Auditora por la Universidad Complutense de Madrid y Master en Administración de Empresas por el Instituto de Empresa de Madrid. Juan Carlos inicia su carrera profesional en Coopers & Lybrand en el año 1990, responsabilizándose de clientes de la firma del sector comercial, servicios e inmobiliario.

En 1998 se incorpora a Madritel (filial del Grupo Auna) como Gerente de Administración y Contabilidad liderando la implantación de los procesos y criterios contables y participando en la definición del modelo común del ERP (SAP) y Manual Administrativo del Grupo.

En el 2002 se traslada con el Grupo Auna a Barcelona como Director de Administración y Contabilidad, siendo responsable de la integración de procesos de los 6 operadores de cable del Grupo Auna.

En el 2003 se traslada a Madrid como Gerente de Sistemas y Procesos para definir, desarrollar e implementar mejoras del ERP (SAP) del Grupo.

En el 2005 el Grupo France Telecom adquiere Auna donde continúa en la Dirección Financiera como Gerente de Sistemas y Procesos, siendo responsable del proyecto de integración de procesos de Amena, Auna y France Telecom España inicialmente y Orange y Ya.com posteriormente (año 2007), así como de la migración de datos y definición del nuevo ERP (SAP), hasta su incorporación en Ambers&Co en agosto 2008 y desde julio 2009 en Akerton Partners donde ha participado en diversos proyectos de financiación de grupos de empresas de múltiples sectores así como la puesta en marcha de la línea de negocio de Lending.

José Luis Sanchidrián

Responsable de Periciales e Incentivos Públicos

José Luis es licenciado en Ciencias Económicas y Empresariales de la rama de Empresa por el CEU San Pablo, se encuentra inscrito como auditor de cuentas en el Registro Oficial de Auditores de Cuentas (ROAC) y está acreditado ante la SEC como auditor de sociedades cotizadas en USA y es Agente de la Propiedad Inmobiliaria (API). Tiene experiencia liderando equipos de consultoría y auditoría en proyectos para compañías relevantes.

En 1994 se incorporó a Deloitte donde ha desarrollado la mayor parte de su carrera profesional siendo responsable de proyectos de auditoría financiera de empresas nacionales e internacionales, consultoría financiera, revisión y diseño de control interno (SOX), procesos de salida a bolsa, due diligences, valoración de negocios, periciales y asesoramiento en la obtención de ayudas públicas. Cuenta con experiencia en todos los sectores destacando su conocimiento de empresas de Tecnología, Media, Telecomunicaciones y Energía (TMT – Energía) adquirido durante sus últimos 8 años en Deloitte.

En 2009 se incorporó a Akerton Partners siendo el socio responsable del   departamento de Forensic, equipo encargado de la elaboración de informes periciales, informes de estimaciones económicas, asesoramiento en aplicación de los principios contables y realización de Due Diligence Financieros.

Durante los últimos años, ha elaborado distintos informes periciales como perito judicial y de parte, que han sido ratificados en Tribunales de Primera Instancia Civil y Mercantil, Audiencias Provinciales, Tribunales Superiores de Justicia, Tribunal de Cuentas y Audiencia Nacional.

También es el socio responsable del departamento de Incentivos Públicos, encargado de la tramitación de ayudas para los proyectos de I+D e inversión realizados por las empresas de cualquier sector.

Cristina Nieto Gómez

Responsable de Financiación

Cristina es licenciada en Administración y Dirección de Empresas, con especialidad en Finanzas por CUNEF (adscrito a la Universidad Complutense de Madrid) y también ha cursado un Executive MBA por ISEM Fashion Business School (adscrito a la Universidad de Navarra). Ha sido invitada como “lecturer” en la Universidad de Texas  bajo el programa “Transportation Systems Management” dirigido por el Dr. Walton para exponer los principios básicos de la financiación de proyectos de intraestructuras de transporte mientras residía en Estados Unidos (2012-2019). 

En 2007 se incorporó al Departamento de Financiación de proyectos de Cintra (Grupo Ferrovial) donde fue responsable de tesorería y también Project Finance Manager de varios proyectos en España y Portugal. En 2012 se trasladó a Estados Unidos (Nueva York y Austin) para desarrollar nuevas oportunidades de negocio como Director, licitando y cerrando varios proyectos en estados como Virginia (US 460), Texas (North Tarrant Express segments 3A 3B) y Carolina del Norte (I-77 Hot Lanes).

En 2015 se incorporó a VINCI Concessions (Grupo VINCI) basada en Miami, como responsable del Departamento de Financiación de Proyectos para Norte América, licitando y cerrando el primer contrato de la compañía en la provincia de Saskatchewan (Regina Bypass) así como precalificando y licitando varios proyectos en otras jurisdicciones (George Massey- Vancouver, South West Stoney Trail- Calgary, Gordie Howe- Detroit/Windsor o Purple Line- Estado de Maryland).

En 2017 se trasladó de nuevo a Austin como Director uniéndose a PFM Financial Advisors, como Municipal Financial Advisor (licencia Series 50) para desarrollar proyectos de PPPs (Public Private Partnerships) asesorando a distintos Departamentos de Transporte en Estados Unidos (Indiana Finance Authority, University System of Georgia o Texas Department of Transportation, entre otros).

En 2019 se incorpora a Akerton Partners como responsable del área de financiación. 

Francisco Camacho Rojo

Fundador y Director General

Francisco es licenciado en Ciencias Económicas y Empresariales con especialidad en Auditoría por la Universidad Complutense de Madrid, Programa de Dirección avanzado en INSEAD (Fontainebleu). Ha realizado cursos financieros en España, Francia y EEUU. Fue profesor y ponente en diversas Universidades además de dar conferencias. Es Miembro de REA, ICJ.

En 1984 se incorporó a Arthur Andersen, Gerente de Empresas Industriales, siendo responsable de diversos proyectos tanto en Auditoría como en Consultoría.

En 1993 se incorporó a Alstom como CFO y Secretario del Consejo, siendo responsable Financiero y Consejero de diversas sociedades del Grupo en Canadá, México, Francia y España, además de ser responsable de proyectos inmobiliarios en España, responsable de cash flow a nivel mundial y de proyectos de financiación en diferentes países.

En 2000 se incorporó a Auna como Director de Administración y Finanzas, siendo responsable de diversas financiaciones y reestructuraciones de deuda, obteniendo en 2004 junto con su equipo, el premio a la mejor refinanciación del año (4.500M€) por la revista Euromoney. En 2005 fue nombrado CFO del Grupo Auna, culminando con la venta del Grupo por 12.800M€ al Grupo France Telecom (el negocio del móvil) y a ONO (el negocio del fijo). A partir del 2006 fue nombrado CFO y Director de Compras de Orange España por parte del Grupo France Telecom.

En el 2007 fue galardonado por la Asociación Española de Financieros y Tesoreros de empresa (ASSET) con el premio a la excelencia financiera en la categoría de “Mejor Financiero del Año”. Este premio tiene por objetivo el distinguir las acciones que haya implementado el CFO en la compañía y las soluciones financieras originales que hayan contribuido al éxito de los departamentos financieros y que hayan repercutido en la empresa.

En el 2008 crea la sociedad de asesoramiento financiero hoy Akerton Partners.